工商時報 C7/書摘館 2008/08/16
在最悲觀的時點 找到未來的樂觀 著名的海外基金投資專家約翰坦伯頓認為，投資其實是一場心理戰，要當個成功的投資人除了會解讀資產負債表、個體經濟工具、察覺公司會計花招等等技巧之外，最重要的是要懂得人心在想什麼。而這樣的懂，最需要的就是異於常人的判斷力。
【時報】 【編者按】本書主人翁約翰．坦伯頓曾經被Money雜誌譽為「世紀最傑出選股高手」，並有海外基金之神之稱。他在今年7月以95歲高齡因病辭世。本書由坦伯頓爵士的姪孫女洛蘭．坦伯頓執筆，主要內容在探討坦伯頓的投資策略。以下為本書精華摘要：
我們是什麼樣的人，有很大一部分是兒時塑造的。約翰‧坦伯頓爵士（Sir John Templeton；以下簡稱「約翰叔」）對人生、投資和公益慈善抱持的方法，顯然有很大一部分可以追溯於他的童年。約翰叔在田納西州的小鎮溫徹斯特（Winchester）長大成人，他最早學會的美德，主要是節儉、勤勞、好學和恬靜自信。這些美德跟他後來成為一個世界上最成功的投資人之一有著密不可分的關係。
人們在將約翰叔的投資風格分門別類時，常說他是價值型投資人（ value investor）。價值型投資人購買特定的資產或物品時，希望支付的價格低於他或她相信的真正價值。這個定義的核心，是簡單卻極重要的假設：一項資產或物品的價格，可能和它的真實價值不同。
- 在極度悲觀時買進
約翰叔小時候，父親老哈維在溫徹斯特當律師，哈維經常在律師的本業之外，想方設法積攢財富。他經營一座軋棉廠、賣保險、出租住宅、投入農場的土地買賣。有趣的是，買賣農場的生意，給那時還年幼的約翰叔上了價值投資法的第一課。1920年代，經營農場的收入往往相當有限，所以那些業務經常以失敗收場，接著不幸的是，農場業主被迫清售抵押品。一般來說，農場喪失贖取權之後，鎮廣場拍賣，賣給出價最高的人。
那些農場在廣場拍賣時，老哈維從二樓辦公室的窗戶居高臨下，占有絕佳的位置，拍賣什麼和拍賣進度看得一清二楚。拍賣案件沒人出價時，老哈維會走出辦公室，下樓到廣場，出價買進。遇到這種情況，老哈維通常能以非常低廉的價格買到農場。約翰叔幼時目睹這一手法，可能在心裡埋下第一顆種子，日後茁壯成他那鼎鼎有名的投資方法。他把那種投資方法稱做在「極度悲觀」的時點買進，或者稱之為「極度悲觀原則」。
日後回顧，這些農場竟然吸引不到其他買主上門，可能叫人百思不得其解。不過，在我們一一敘述約翰叔數十年來的基金經理人生涯中表現優異的投資時，會發現全球股票市場上，那些情況可是一而再，再而三重演。股票市場經常存在一個很大的矛盾：股票價格下跌，或者「跳樓大賤賣」時，聞風而來的買家比較少。相反的，當股票變得比較貴，反而因為人氣旺而吸引更多的買家上門。約翰叔小小的年紀就看到，一塊有價值的農地，單單只因為沒有其他的買主接手，而不是因為一點價值也沒有，便能用非常低廉的價格買到。這件事，終他一生，一直深深烙印在腦海。
- 風險管理的第一課
觀察另一個人，然後仿效他獲得成功的行動，有時可以給你上寶貴的一課。約翰叔的下一個養成課程，也從他父親而來，不過這一次是因為好運逆轉。
前面說過，約翰叔的父親四處鑽營，做了很多營生。老哈維擁有和經營軋棉廠及保稅棉花倉庫。老哈維是那種「大撈一票」型的人，無時不在尋找下一個發財機會。他曾經大手筆投資紐約和新奧爾良棉花交易所的棉花期貨。約翰叔和他哥哥常常提起一件往事：一天，他們的父親踏進家門說：「孩子，我們發了，我們剛剛在棉花期貨市場賺到你們怎麼想也想不到那麼多的錢，你們這輩子再也不用工作，連你們的孩子、孫子也不用……。」孩子們又叫又跳，但才過幾天，老哈維又進家門，瞅著兒子說：「孩子，我們賠掉了一切；一切都垮了。」
親眼見到從有錢的雲端，跌到絕望的深淵，顯然給約翰叔上了風險管理的第一課，也因此瞭解金融市場創造的紙上財富淡如雲煙的事實。約翰叔兒時看到那些事情，無疑促使他打從心底深處崇尚節儉。長大後，他把節儉帶到「藝術」的層次，發揮各種省錢、存錢的創意手法。他發現，儲蓄總是能讓人過著安心和安穩的生活。
- 專撿便宜貨的高手
約翰叔和第一任妻子婚後不久搬到紐約，展開投資生涯時，便自我約束，收入的一半必須存起來。為了達成這麼高的儲蓄率，他和妻子茱蒂絲（Judity）把它變成玩遊戲。約翰叔和茱蒂絲搬進紐約第一棟沒附家具的公寓時，在報紙上搜尋家具拍賣和房屋出售的消息。等到他們終於買齊家具，五房公寓總共才花25美元（這相當於2006年的3 51美元左右）。
約翰叔夫婦成了專撿便宜貨的高手，但他們著眼於物超所值，甚於純粹購買便宜東西。約翰叔最得意的一樣交易，是花5美元買原價20 0美元的一張沙發床。由於經濟仍然籠罩在大蕭條的陰影底下，他們有機會從個人破產和極少買主到場的拍賣會，買到「俗擱大碗」的物品。幾年後，約翰叔和茱蒂絲在長子出生後，喬遷新澤西州恩格爾伍德（Englewood）的一棟房子。他們用現金5,000美元買下那棟房子，五年後以17,000美元轉手。如果你好奇的話，我們就告訴你：這相當於五年內約28％的複利報酬率。我們還沒開始談他的股票投資，就有這樣的成績，可說相當不錯。
約翰叔在這些買賣中，總是堅持一個根本原則：每樣東西都要用現金購買，這樣一來，他們才會「永遠是利息的收受者，不是支付者」。終他一生，這件事非常重要。他沒借過抵押貸款、不曾貸款買車，而且總是有足夠的積蓄度過難關。
撿便宜貨的做法不只侷限於投資。這是約翰叔無所不用的人生哲學，更可說是一種生活風格。觀察約翰叔和茱蒂絲如何不辭辛勞追尋便宜貨，是非常重要的一件事，因為這和約翰叔在全球各地，不遺餘力搜獵便宜股的過程完全相同。當約翰叔研讀價值線（Value Line）的股票報告、公司申報資料，以及其他的材料，努力尋找便宜股票，這種做法是他老早生根在骨子裡的，也就是買到某種東西，售價低於他心中的真實價值。不管那是一套家具、一棟房子、一支股票，都一樣：尋找便宜貨就是。
- 投資全球的觀念
在約翰叔推出坦伯頓投資基金，並且堅持不輟，至少經營到數十年前之前，投資圈瀰漫一股看法，認為唯一值得購買的股票只在美國。他曾經四處遊歷，更瞭解外面的廣大世界，當然看得出美國投資人普遍持有的這種信念純屬無稽。約翰叔在耶魯念書時，同學通常相當富裕，許多人都有投資股票。約翰叔問他們，為什麼只買美國的股票，最常聽到的答案是，美國是唯一重要的國家。
約翰叔每次提到，都說那種行為既自大又短視。過了許多年，美國投資人原先的那種驕氣已見收斂，但是對海外投資的偏見，依然揮之不去。他們後來的說詞是，他們不瞭解外國的會計規定，投資美國的跨國公司也能和外國經濟沾上一點邊。總而言之，這種集體的偏見，在約翰叔事業生涯的數十年內，一直代表絕大多數人的「智慧」。他並沒有顧慮太多事情。說真的，當他在股票市場看到有機會利用別人的無知或者誤解來賺錢，一定勇往直前，毫不退縮。在約翰叔看來，投資其他國家的便宜股，可說只是一種常識。到底哪個國家才要緊，就和紐約什麼地方能用5美元買到200美元的沙發床那樣，一點都不重要，只要真的便宜就行。
今天，投資全球的觀念被視為理所當然，共同基金業中，大買歐洲、亞洲、南美，以及大太陽底下每一個地方的股票的經理人，滿街都是。這些基金有許多掛著坦伯頓之名，一點都不叫人驚訝。原來，早在20世紀上半葉，沒人買外國股票時，約翰叔已經泰然自若，投資於其他的國家，因為他曾經投入時間去瞭解它們，不被偏見牽著鼻子走。約翰叔會熟悉其他國家，是因為從小就被教導，追求學問不要受到限制。
要說有一條線貫穿約翰叔的投資生涯的話，那就是他懂得坐下來，靠智慧行動。當情緒或者流行一時的錯誤看法，每過一段時間就把股票市場帶向崩盤或者泡沫，在市場的買方和賣方的集體行動中，根本看不到簡單的智慧。換句話說，當所有的觀察者，都根據理性、客觀的心態在行動，別人很容易不把他的常識和智慧放在眼裡。許多投資人說，等不及看到股市爆出大殺盤，好讓他們有便宜貨可撿。可是當我們見到道瓊指數一天之內暴跌22.6％，事實卻完全不然。
- 在展望最差的地方找機會
約翰叔對市場的觀點，雖然看起來很簡單，卻非常與眾不同。用約翰叔自己的話，來看這種觀點：「人們老是問我，什麼地方的展望不錯，但這個問題問錯了。正確的問法是：什麼地方的展望最慘？」這個概念付諸實際應用時，應有做法就是不要人云亦云，跟著群眾走。這裡所說的群眾，是指股票市場上的絕大多數買主，他們不斷搶進前景最為看好的股票。對前景最為看好的東西避而遠之，和我們的日常生活方式恰好背道而馳。我們會在展望不錯的行業找工作；我們在晴天出門。奇怪的是，這種行為很難讓投資人成功。我們需要的竟然是相反的行為，也就是，尋找展望差的投資目標。
想要行事作為能夠採用這種方式，投資人必須將自己和群眾分離開來，甚至做實體上的分隔。約翰叔早年和一般人一樣，是在紐約管理資金，但1968年遷居巴哈馬（Bahamas）之後，馬上寫下共同基金經理人生涯的最佳成績。這可不是巧合。約翰叔常說，他搬到拿梭（N assau；巴哈馬的首都）之後，操作成績步步高升，因為他想事情的方式，不得不和華爾街其他的人大不相同。從那時開始，他不能和華爾街分析師一樣出席相同的公司說明會、參加同樣的活動。一旦他脫離那個環境，他自己的想法便掌控一切，於是成果截然有別。
他擅長數牌、判斷機率、估量其他人的能耐和策略。靠這些才能，他贏到很多錢。約翰叔估計自己多達25％的大學學費是玩撲克牌贏錢繳的。其餘的75％，則來自學生打工的收入，以及獎學金。
- 投資其實是一場心理戰
當我們把約翰叔玩撲克牌的故事，放進投資的大框框裡面來看，便有另一番特別的意義。這種遊戲在機率、冒險，而且可能最重要的，心理等方面，需要高超的本領。玩撲克牌能贏，原因也和投資成功很像。
你需要有那種能力，瞭解眼前所見種種行為背後的動機或驅力。比方說，你正和同一群老牌友打牌，其中一個人習慣在某些情況下裝腔作勢。你早就摸清了這個人的脾性，所以如果你已經準備好吃掉他所有的錢，通常可以等到他信心滿滿地提高下注之後，再要求攤牌。如果一支股票的交易價格和它將來的盈餘、現金流量等財務量數比起來，高得十分離譜，那麼你可以下結論說，那支股票的市場和你的牌友一樣有點膨風。這種情況下，你可以十拿九穩判斷你的牌友最後會失去一切；同樣的，當投資人發現他們手上拿的不是葫蘆（full hous e；譯註：指持有三張相同，外加二張相同的牌），而是一對加三張不同的牌，那支昂貴的股票，價格就會下跌。我們也要指出，在你的朋友再也笑不出來之前，他可是贏了一手又一手，也得意洋洋地向每個人炫耀。約翰叔懂得綜觀全局，晚上一坐上牌桌，便開始察言觀色，看誰在虛張聲勢，並且耐心等候贏錢的時機來臨。
約翰叔認為，判斷力是他能夠鶴立雞群的主要因素之一。約翰叔始終擁有一種不可思議的能力，一直保持沉著鎮定。
務必記得很重要的一件事：如果你買賣股票、共同基金，或者其他任何東西的方式，和其他每個人一樣，你得到的報酬率就會跟其他每個人一樣。因此，「只要你頭腦清醒，哪怕周遭的人失去理智……」，便能在聰明投資的路上走得平穩。
不過，最好聽聽約翰叔本人怎麼談這件事：「趁別人垂頭喪氣賣出時買進，趁別人貪得無厭大買時賣出，這需要極堅強的意志，卻終有極大的報酬。」
（以上摘自本書第一章「一個便宜股獵人的誕生」）
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